繼分拆物業(yè)上市之后，綠城再次分拆旗下代建業(yè)務(wù)綠城管理赴港上市，據(jù)路透社旗下IFR引述知情人士報(bào)道稱，綠城服務(wù)首次公開發(fā)售籌資約2.5億美元，瑞信、德意志證券為其聯(lián)合保薦人。

分拆完成后，綠城管理將繼續(xù)作為綠城中國(guó)的附屬公司，綠城中國(guó)仍將其所有資產(chǎn)、負(fù)債和收益表項(xiàng)目合并入賬。

上市申請(qǐng)材料顯示，截至2019年9月30日，綠城管理在國(guó)內(nèi)25個(gè)省、直轄市及自治區(qū)的84座城市及于柬埔寨一座城市擁有262個(gè)代建項(xiàng)目，管理總建筑面積為6850萬(wàn)平方米。其中，約41%的項(xiàng)目位于國(guó)內(nèi)的一線及二線城市。

即使近年來已有越來越多的房企開展代建業(yè)務(wù)，特別是建業(yè)地產(chǎn)、濱江集團(tuán)等房企也均在代建業(yè)務(wù)方面取得進(jìn)展，但從各個(gè)方面而言，綠城管理仍是毫無(wú)爭(zhēng)議的第一。

綠城管理特別表示，2018年其共計(jì)新增擁有106個(gè)項(xiàng)目，總建筑面積達(dá)2240萬(wàn)平方米，在全國(guó)代建市場(chǎng)的市場(chǎng)份額達(dá)到41.1%。而根據(jù)中國(guó)指數(shù)研究院資料，綠城管理代建業(yè)務(wù)規(guī)模水平為同年第二大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的兩倍以上。

不過，作為首家上市的代建企業(yè)，綠城管理能否如當(dāng)年花樣年分拆彩生活獨(dú)立上市一般，引領(lǐng)下一波房企分拆上市熱潮，還有待時(shí)間考驗(yàn)。但也有證券業(yè)人士向時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，與物業(yè)板塊不同的是，代建行業(yè)與母公司關(guān)聯(lián)性較弱，在沒有背后房企輸血的狀態(tài)下，不一定會(huì)如物業(yè)公司一樣，獲得資本市場(chǎng)青睞。而此前以輕資產(chǎn)概念登陸港交所的朗詩(shī)綠色地產(chǎn)就長(zhǎng)期面臨股價(jià)被低估的局面。

盈利能力在走下坡路

綠城管理的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括商業(yè)代建、政府代建和其他服務(wù)三種，其中，商業(yè)代建是綠城管理最賺錢的一項(xiàng)，收入占比在70%以上。

2017年、2018年及2019年前九月，綠城管理分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.16億元、14.81億元及15.13億元，期內(nèi)所得毛利分別為5.77億元、7.44億元、6.79億元。以此計(jì)算，綠城管理毛利潤(rùn)率分別為56.8%、50.2%、44.9%。

得益于綠城管理輕資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)模式，其能夠獲取較高的毛利水平。50%左右的毛利率明顯高于重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)房企普遍在30%左右的毛利率，具有更強(qiáng)的盈利能力。但伴隨著綠城管理上市在即，毛利水平持續(xù)滑坡也頗引人注意。

據(jù)招股書解釋，綠城管理的毛利率主要受到各個(gè)業(yè)務(wù)部分毛利率的影響，而在此之中，帶來最多營(yíng)收的商業(yè)代建業(yè)務(wù)毛利率的接連下降，持續(xù)走低。2017年、2018年及截至2019年9月30日止九個(gè)月，綠城管理商業(yè)代建的毛利率分別為61.4%、55.7%、47.6%。

綠城管理方面表示，商業(yè)代建業(yè)務(wù)毛利率的減少，主要是由于與業(yè)務(wù)伙伴合作快速發(fā)展，而在此過程中，則需要付出一定比例的服務(wù)成本，其中大部分是支付給合作方的管理費(fèi)。

時(shí)代財(cái)經(jīng)了解到，從2016年第四季度開始，綠城管理為加速規(guī)模擴(kuò)張，開始拓展合營(yíng)代建開發(fā)的模式。在這種開發(fā)模式之下，綠城管理將與獨(dú)立第三方公司聯(lián)合開發(fā)代建項(xiàng)目，在收取預(yù)先協(xié)定的20%-30%左右的服務(wù)費(fèi)之后，其余收益均屬于合營(yíng)伙伴，并計(jì)入服務(wù)成本。

招股書數(shù)據(jù)顯示，以合營(yíng)代建開發(fā)模式的項(xiàng)目由2017年底的37個(gè)已增加到截至2019年9月30日的86個(gè)，在商業(yè)代建收入之中的占比也從11.8%上升至32%。相對(duì)應(yīng)的服務(wù)成本占比也持續(xù)走高，從占商業(yè)代建收入的9.4%，直至45.6%，這部分服務(wù)成本的不斷上漲，是擠壓綠城管理利潤(rùn)空間的主要原因。

在綠城管理的上市架構(gòu)之中，綠城管理由萬(wàn)宏(香港)有限公司100%持股，而這家公司同樣也創(chuàng)立與2016年。換言之，綠城管理的上市準(zhǔn)備，早在3年前就已經(jīng)開始，而為了能向資本市場(chǎng)講述一個(gè)更動(dòng)聽的故事，綠城管理選擇與獨(dú)立第三方合作開發(fā)代建項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)高速擴(kuò)張，哪怕會(huì)犧牲掉部分利潤(rùn)水平。

遲到的上市

綠城代建業(yè)務(wù)起源于2005年開始的保障房業(yè)務(wù)，那一年，綠城首次介入杭州江干區(qū)“城中村”改造和安置房代建。5年之后的2010年，綠城前行政總裁曹舟南奉宋衛(wèi)平命令組建代建平臺(tái)綠城建設(shè)管理，正式將代建業(yè)務(wù)從保障房延伸到商業(yè)代建。

但由于母公司綠城本身先后經(jīng)歷的復(fù)雜故事，綠城旗下的代建平臺(tái)在很長(zhǎng)一段時(shí)間只能未能得到整合及梳理。

2014年，綠城創(chuàng)始人宋衛(wèi)平選擇另起爐灶，將綠城建設(shè)管理更名為藍(lán)城，宣布開始新的創(chuàng)業(yè)。根據(jù)他的規(guī)劃，藍(lán)城將聚焦房產(chǎn)代建、養(yǎng)老、農(nóng)業(yè)、健康四大核心板塊。綠城和宋衛(wèi)平分別擁有藍(lán)城35.4%和34.6%股份，其余股東持有剩余30%股份。

此外，由綠城曹舟南和應(yīng)國(guó)永創(chuàng)立的公司綠城鼎益和綠城時(shí)代，主營(yíng)業(yè)務(wù)同樣也是輸出品牌管理，承接代建業(yè)務(wù)。綠城多個(gè)代建平臺(tái)之間復(fù)雜的關(guān)系，直至2015年才得到緩解。這一年9月，綠城正式收購(gòu)綠城鼎益及綠城時(shí)代，并在隨后首次成立綠城管理集團(tuán)，梳理代建業(yè)務(wù)。

次年6月，綠城公布與藍(lán)城之間的重組方案，擬透過公司分立及存續(xù)的方式分拆為兩家公司，即杭州藍(lán)城致信建設(shè)管理有限公司(即如今的綠城建設(shè)管理有限公司)及藍(lán)城房產(chǎn)建設(shè)管理集團(tuán)有限公司。而后，綠城以9.49億元收購(gòu)宋衛(wèi)平以及其他股東手中綠城管理的全部股份。

至此，綠城系的代建業(yè)務(wù)才全部整合到綠城管理集團(tuán)，為最終的上市打下基礎(chǔ)。

綠城管理總經(jīng)理李軍曾公開表示，綠城管理上市一事，早在2017年便啟動(dòng)，但隨后壽柏年清空綠城中國(guó)股份，為保證交易，公司暫停了綠城代建業(yè)務(wù)的上市。直到兩年之后，2019年7月，綠城管理上市計(jì)劃才被再次提出。

隨著上市的臨近，時(shí)代財(cái)經(jīng)還注意到，為像資本市場(chǎng)保證綠城管理對(duì)商標(biāo)“綠城”的使用權(quán)利，在2月24日，綠城管理與綠城中國(guó)簽訂一項(xiàng)商標(biāo)許可協(xié)議，初步有效期為10年時(shí)間，商標(biāo)使用許可費(fèi)由第一年3千萬(wàn)元逐年遞增至最高年度許可費(fèi)上限，6千萬(wàn)元。

對(duì)于通過品牌輸出、專業(yè)賦能等方式提高代建項(xiàng)目的價(jià)值，并以收取管理費(fèi)方式實(shí)現(xiàn)盈利的綠城管理而言，不斷整合收回的代建業(yè)務(wù)背后，“綠城”品牌所代表的高品質(zhì)以及可靠性，也是向資本市場(chǎng)述說動(dòng)聽故事的關(guān)鍵一環(huán) 。