截至2019年9月末，德必文化交易性金融資產(chǎn)數(shù)額為4.26億，占流動資產(chǎn)比列為67.71%。但其仍計劃募資5.71億元，其中1.7億元用于補(bǔ)充流動資金

《投資時報》研究員 孫依然

隨著互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、5G等技術(shù)的快速發(fā)展,各行各業(yè)紛紛向智能化智慧化方向轉(zhuǎn)型,同時引發(fā)了傳統(tǒng)園區(qū)的轉(zhuǎn)型變革,智慧園區(qū)應(yīng)運(yùn)而生。而正在IPO進(jìn)程中排隊(duì)的上海德必文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)發(fā)展股份有限公司(下稱德必文化)欲將“智慧園區(qū)”從構(gòu)想變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，吸引了不少目光。

日前，德必文化向證監(jiān)會遞交了招股說明書，欲登陸創(chuàng)業(yè)板。該公司作為文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園區(qū)的運(yùn)營服務(wù)商，主營業(yè)務(wù)為文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園區(qū)的定位、設(shè)計、改造、招商和運(yùn)營管理。其中，中微子為德必文化控股股東，直接持有后者1750.5萬股股份，占股份總數(shù)的43.31%。賈波、李燕靈為德必文化的實(shí)際控制人，二人系夫妻關(guān)系，合計控制56.04%的股份。

此次IPO，德必文化擬公開發(fā)行股份的數(shù)量為不超過1347.4萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，擬募集資金5.71億元，分別用于園區(qū)智慧精裝一體化升級項(xiàng)目(2.5億元)、星光德必易園項(xiàng)目(4572.75萬元)、德必岳麓WE"項(xiàng)目(5035.70萬元)、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目(5460.96萬元)和補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目(1.7億元)中。

《投資時報》研究員查閱德必文化2016—2018年和2019年1—9月(下稱報告期)財務(wù)數(shù)據(jù)注意到，報告期內(nèi)，德必文化出現(xiàn)了營收和凈利波動趨勢不一致的現(xiàn)象，還存在投資理財金額較大、長期待攤費(fèi)用占資產(chǎn)比例高、“承租運(yùn)營”模式遇阻等問題。同時，針對關(guān)聯(lián)交易等的問題，該公司并未作出回應(yīng)。

三成收入來自理財

報告期內(nèi)，德必文化的總資產(chǎn)分別為7.01億元、9.43億元、13.1億元和14億元，流動資產(chǎn)分別為1.87億元、2.83億元、5.47億元和6.29億元?？v觀德必文化合并資產(chǎn)負(fù)債表，與其他IPO公司不同的是，德必文化截至2019年9月的交易性金融資產(chǎn)數(shù)額為4.26億元，占流動資產(chǎn)比列為67.71%，這部分為其購買的浦發(fā)銀行和民生銀行的保本浮動收益型理財產(chǎn)品。

《投資時報》研究員注意到，巨額理財產(chǎn)品為該公司貢獻(xiàn)了不少利潤，這也是德必文化營收高于行業(yè)均值的原因之一。

2017年、2018年及2019年前三個季度，該公司凈利潤分別為2185.84萬元、5516.46萬元和7439.18萬元;銀行理財產(chǎn)品收益分別為161.55萬元、495.47萬元和990.08萬元，占當(dāng)期凈利潤的7.39%、8.98%和13.3%，占比逐漸提升。

可以看出，該公司似乎并不缺錢，但仍計劃募資5.71億元，其中1.7億元用于補(bǔ)充流動資金。

德必文化在招股書中承認(rèn)，該公司的“承租運(yùn)營”模式，需要大規(guī)模流動資金投入，業(yè)務(wù)擴(kuò)展也需要流動資金保障。此外，資產(chǎn)項(xiàng)下的長期待攤費(fèi)用賬面價值較高，無疑會減少以后會計年度的盈利，需要通過融資及時補(bǔ)充資金。

德必文化理財產(chǎn)品明細(xì)

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

長期待攤費(fèi)用占比高

截至招股書提交日，德必文化營業(yè)收入分別為5.05億元、6.06億元、7.72億元和6.7億元，呈現(xiàn)出攀升趨勢;凈利潤分別為5373.5萬元、2185.84萬元、5516.46萬元和7439.18萬元，2017年度較上一年度下降了59.32%，出現(xiàn)了增收不增利的現(xiàn)象。

報告期內(nèi)，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.3億元、1.13億元、1.88億元和1.39億元，可以看出，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額和同期凈利潤相比差距較大，這主要是由于長期待攤費(fèi)用的出現(xiàn)導(dǎo)致的。

招股書顯示，德必文化的長期待攤費(fèi)用主要包括經(jīng)營租入物業(yè)或房屋初始改造成本，以及項(xiàng)目運(yùn)營過程中的專項(xiàng)、局部改造成本等。

投資時報研究員注意到，報告期各期末，長期待攤費(fèi)用的賬面價值分別為3.8億元、4.9億元、5.51億元和5.13億元，占同期總資產(chǎn)的54.31%、51.59%、42.06%和36.78%。雖然看上去占比有所下降，但隨著德必文化不斷擴(kuò)張園區(qū)經(jīng)營規(guī)模，長期待攤費(fèi)用賬面價值呈現(xiàn)攀升趨勢。

此外，長期待攤費(fèi)用造成的減值損失也是該公司2017年度凈利潤下降59.32%的原因之一。德必文化在2017年度長期待攤費(fèi)用損失高達(dá)1090.01萬元。招股書顯示，這是由于德必文化子公司德莘文化從上海儀華服飾承租相關(guān)物業(yè)，而后者陷入債務(wù)危機(jī)被債權(quán)人訴訟，已被抵押的七星園區(qū)物業(yè)后續(xù)承租權(quán)存在被解除的風(fēng)險，由此德莘文化對已發(fā)生的改造支出費(fèi)用計提了減值損失1090.01萬元。

研究德必文化資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)現(xiàn)，長期待攤費(fèi)用計入資產(chǎn)項(xiàng)目，屬于非流動資產(chǎn)，但不會帶來直接的現(xiàn)金收入;而在利潤表中可以看出，長期待攤費(fèi)用以費(fèi)用的形式在相應(yīng)的報告期內(nèi)抵消當(dāng)期凈利潤。而長期待攤費(fèi)用賬面價值越高，對該公司的盈利能力就越大，說明該公司的資產(chǎn)質(zhì)量越低。

德必文化各類營業(yè)收入占比情況

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

“二房東”經(jīng)營模式或遇阻

報告期內(nèi)各期末，德必文化營業(yè)收入分別為5.05億元、6.06億元、7.72億元和6.7億元;綜合毛利率分別為32.84%、30.92%、29.28%及30.05%，低于行業(yè)平均值。影響該公司主營業(yè)務(wù)收入的主要因素是所承租運(yùn)營的園區(qū)項(xiàng)目數(shù)量、出租率、租賃單價及各個園區(qū)的招商運(yùn)營情況，租賃服務(wù)是最重要的營收貢獻(xiàn)來源。

報告期內(nèi)，德必文化租賃服務(wù)收入系主營業(yè)務(wù)收入的主要來源，分別為 4.07億元、4.9億元、6.24億元及 5.39億元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為80.56%、80.92%、80.92%及 80.45%。

據(jù)了解，該公司主要的運(yùn)營模式為“承租運(yùn)營”，俗稱產(chǎn)業(yè)內(nèi)“二房東”，一般與物業(yè)產(chǎn)權(quán)方或出租方簽訂長期房屋租賃合同，并在合同中約定續(xù)租期、優(yōu)先續(xù)租權(quán)等條款，以保障公司經(jīng)營的穩(wěn)定性。在該模式下，公司營業(yè)成本中，租金支出、改造支出的攤銷等固定成本占比較大。

報告期內(nèi)，德必文化營業(yè)成本分別為3.39億元、4.19億元、5.46億元及 4.69億元。其中租金成本分別為2.08億元、2.54億元、3.37億元和2.83億元，占營業(yè)成本的61.42%、60.73%、61.77%和60.28%;改造攤銷成本分別為4238.98萬元、5316.27萬元、6750.38萬元和5990.30萬元，占營業(yè)成本的12.5%、12.7%、12.37%和12.78%。

德必文化的“二房東”模式與前輩錦和商業(yè)有相似之處。而作為文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)園的龍頭企業(yè)錦和商業(yè)在闖關(guān)IPO時并非一帆風(fēng)順，從2014年至2019年，錦和商業(yè)歷經(jīng)5年半的時間才成功過會。其中，土地租賃營運(yùn)、是否符合國家劃撥土地管理的相關(guān)規(guī)定等問題備受關(guān)注。

《投資時報》研究員注意到，身為“二房東”的德必文化似乎也面臨著相似的問題。

招股書顯示，德必文化存在承租位于劃撥土地上的房屋及承租房屋所在土地的實(shí)際用途與規(guī)劃用途不一致的情況。截至2019年9月30日，德必文化承租運(yùn)營園區(qū)共40個，而屬于劃撥土地的有14個，且40個承租運(yùn)營園區(qū)中有25個的土地實(shí)際使用情況與規(guī)劃用途不一致。

此外，德必文化部分園區(qū)租賃房產(chǎn)未辦理產(chǎn)證。招股書中也提到，東楓德必WE"園區(qū)、天杉德必易園園區(qū)和其他園區(qū)尚未取得產(chǎn)權(quán)證書。招股書還顯示，德必虹橋綠谷WE"園區(qū)的租賃房產(chǎn)存在抵押、德必愚園1890園區(qū)的租賃房產(chǎn)存在查封的現(xiàn)象，這就導(dǎo)致園區(qū)租賃房產(chǎn)存在權(quán)利限制的風(fēng)險，且尚未及時解決，或成為今后公司經(jīng)營的一大障礙。

除了上述詳細(xì)列舉的情況外，德必文化的關(guān)聯(lián)交易也引人注目。招股書顯示，該公司的前五大客戶和前五大供應(yīng)商之間存在交叉關(guān)系。具體來看，在德必文化的前五大客戶中，錦江酒店系在報告期內(nèi)貢獻(xiàn)了超過5000萬的營收;而該公司的前五大供應(yīng)商中，德必文化總計從錦江國際系采購超過1.4億元之多。由此看來，錦江系既是德必文化的重要客戶，又是重要供應(yīng)商。這樣的交叉關(guān)系值得關(guān)注。