摘要：從財政部和國家稅務(wù)總局140號文新規(guī)，若順利推行，預(yù)計將導(dǎo)致銀行的保本類產(chǎn)品和短期限產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模進一步減少。開放式產(chǎn)品，尤其是現(xiàn)金管理類產(chǎn)品預(yù)計也將受到影響，但具體影響需等待關(guān)于“持有到期”界定方法的更準(zhǔn)確表述。此外，銀行委外的通道類業(yè)務(wù)，尤其是多層嵌套的通道類業(yè)務(wù)，預(yù)計將受到較大影響。

但受限于諸多監(jiān)管規(guī)定及風(fēng)控要求，銀行自身難以利用龐大的理財資金進行直接投資，因此，未來銀行委外投資的趨勢不會受到真正影響，但在形式和要求上，預(yù)計會有較大變化。譬如，降低資產(chǎn)組合的調(diào)整頻率，進一步提高對外部基金和投顧的篩選要求，投資風(fēng)格將越來越趨向于FOF化。

財政部和國家稅務(wù)總局140號文《關(guān)于明確金融房地產(chǎn)開發(fā) 教育輔助服務(wù)等增值稅政策的通知》要求對金融行業(yè)營改增試點期間的稅收進行調(diào)整，要求如下：

一、《銷售服務(wù)、無形資產(chǎn)、不動產(chǎn)注釋》(財稅〔2016〕36號)第一條第(五)項第1點所稱“保本收益、報酬、資金占用費、補償金”，是指合同中明確承諾到期本金可全部收回的投資收益。金融商品持有期間(含到期)取得的非保本的上述收益，不屬于利息或利息性質(zhì)的收入，不征收增值稅。

影響解讀：該項規(guī)定對銀行理財中的保本性質(zhì)理財產(chǎn)品——保證收益型和保本浮動收益型是利空。此前，從三類產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和規(guī)模看，非保本型產(chǎn)品已經(jīng)成為主流，可以預(yù)計，隨著新規(guī)推出，兩種保本性質(zhì)理財產(chǎn)品今后發(fā)行規(guī)模將進一步下降。但無論從產(chǎn)品供給(資金需求)還是產(chǎn)品需求(資金供給)角度看，這兩種產(chǎn)品依然有一定的市場，問題是，銀行是否有能力將稅收負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁給投資者。

二、納稅人購入基金、信托、理財產(chǎn)品等各類資產(chǎn)管理產(chǎn)品持有至到期，不屬于《銷售服務(wù)、無形資產(chǎn)、不動產(chǎn)注釋》(財稅〔2016〕36號)第一條第(五)項第4點所稱的金融商品轉(zhuǎn)讓。

影響解讀：該項新規(guī)對銀行理財?shù)挠绊懠性趦蓚€方面。(1)理財產(chǎn)品類型上，開放式產(chǎn)品，尤其是現(xiàn)金管理類的全開放產(chǎn)品，可能受到一定打壓。而有明確的最短持有周期的開放式產(chǎn)品，受影響可能會較小。(2)銀行委外業(yè)務(wù)走的都是資管工具通道，此項規(guī)定出臺后會對相關(guān)資管產(chǎn)品設(shè)計和運作方式產(chǎn)生影響，產(chǎn)品設(shè)計估計會根據(jù)銀行需求設(shè)定具體時間期限，如3月、6月、1年等，到期后產(chǎn)品贖回;相關(guān)運作模式也將根據(jù)時間期限而定。

另外，實際情況中，由于資管產(chǎn)品類別較多，能否適用140號文中所指的各類資管產(chǎn)品“持有至到期，不屬于金融商品轉(zhuǎn)讓”的規(guī)定尚不明確。因此，這一項規(guī)定對市場的直接影響還需看后續(xù)具體操作。如果界定標(biāo)準(zhǔn)非常嚴(yán)苛，不排除未來各類非保本資管產(chǎn)品更傾向于通過產(chǎn)品分紅的方式來為投資者實現(xiàn)收益。

三、資管產(chǎn)品運營過程中發(fā)生的增值稅應(yīng)稅行為，以資管產(chǎn)品管理人為增值稅納稅人。

影響解讀：該項規(guī)定明確了納稅主體，就銀行理財而言，如果理財資金對接資管產(chǎn)品，則理財自身要繳稅，而相應(yīng)的資管產(chǎn)品也需繳稅。此時需要看雙方博弈，實際納稅最終由誰承擔(dān)。譬如，理財自身稅收能否轉(zhuǎn)嫁給理財投資者，資管產(chǎn)品稅收又能否由產(chǎn)品管理人繳納。最終的結(jié)果取決于投資類類別及稅后收益與無風(fēng)險收益的差別。對于以零售為主的、面向個人的銀行理財產(chǎn)品而言，由于投資者對收益并不是特別敏感，故預(yù)計稅負(fù)由銀行向終端投資者的轉(zhuǎn)移會相對容易。但對于同業(yè)理財產(chǎn)品和銀行委外投向的資管產(chǎn)品而言，資管機構(gòu)要將稅負(fù)向銀行轉(zhuǎn)移，則并非易事，最終更可能是雙方共擔(dān)，且資管機構(gòu)需要負(fù)擔(dān)較大比例。當(dāng)然，無論哪方繳納，其成本都會上升，將進一步擠壓收益空間。

總體來看，該項規(guī)定潛在影響表現(xiàn)如下：

(1)從政策目標(biāo)來看，本次發(fā)布的新規(guī)除了進一步規(guī)范資管行業(yè)稅收標(biāo)準(zhǔn)外，也對保本型資管產(chǎn)品設(shè)置了更高的征稅要求，相應(yīng)提高了其成本;這對打破資管剛兌模式是有利的，有助于推動資產(chǎn)管理市場的健康發(fā)展。同時，由管理者作為增值稅納稅人避免了潛在的稅收流失，但預(yù)計相關(guān)博弈還會進一步加強。

(2)理論上，如果管理者將稅費轉(zhuǎn)嫁給投資者承擔(dān)，那么資管產(chǎn)品的吸引力會出現(xiàn)下降，而如果讓管理人承擔(dān)，意味著管理成本大幅上升。另外，按照目前的征稅方式，在多層嵌套的資管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下，會產(chǎn)生多次重復(fù)征稅的情況，成本提升幅度較大。兩個層面都不利于非銀金融機構(gòu)資管業(yè)務(wù)的快速擴張。此外，通道業(yè)務(wù)受影響可能較大，通過通道業(yè)務(wù)加杠桿的模式將明顯受壓縮，而降杠桿的壓力可能多集中在多層嵌套的資管產(chǎn)品中。

(3)開放式產(chǎn)品，尤其是現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，可能在一定程度上受到抑制，封閉式產(chǎn)品則有望進一步增加。但由于新規(guī)并未明確對于開放式產(chǎn)品“持有到期”如何界定，因此，具體影響仍難以準(zhǔn)確估量，后續(xù)需進一步跟蹤觀察。

(4)如果對資管產(chǎn)品進行征稅，大銀行可能會進一步加強投研團隊建設(shè)，擴大直接投資比重;中小銀行在投研能力短期無法加強情況下會進一步加大對同業(yè)業(yè)務(wù)的依賴，前后端產(chǎn)品設(shè)計將根據(jù)具體期限要求設(shè)定。

(5)可以認(rèn)為，該資管稅收新政盡管對相關(guān)市場參與者一視同仁，但對機構(gòu)投資者影響更大。不過龐大的資管規(guī)模無法由銀行自身投研團隊直接消化，其對相關(guān)外部資管產(chǎn)品的需求將會進一步提升，銀行委外投資的重要性日益上升，只是業(yè)務(wù)模式和要求將會有所調(diào)整。比如，降低資產(chǎn)組合的調(diào)整頻率，同時，也會進一步提高對外部基金和投顧的篩選要求，可以預(yù)計，委外銀行投資會越來越偏向于FOF風(fēng)格。