“6月份，流動性整體的到期壓力還是比較大，而且還面臨跨半年與季末疊加的因素。央行會堅持到期續作甚至超量續作，維持市場流動性的穩定。此外，不排除央行還會有針對中小銀行進行定向降準操作的可能性。”唐建偉表示。

近日，金融委辦公室召開會議，研究維護同業業務穩定工作。會上，人民銀行表示，將運用多種貨幣政策工具，保持金融市場流動性合理充裕，并對中小銀行提供定向流動性支持。其中，“對中小銀行定向提供流動性支持”的提法引起市場廣泛關注。

近年來，基礎貨幣提供方式出現重大變化，導致市場流動性出現分層：大中型機構流動性平穩，而中小型金融機構則較為緊張。在包商銀行被接管后，結構性緊張的局面有所加劇。當前臨近半年末，市場預期資金面還將趨緊。

6月10日，多位農商行交易員對21世紀經濟報道記者表示，“對中小銀行定向提供流動性支持”的表態有助于穩定資金面，特別是緩解中小銀行、非銀機構的流動性緊張情況。

定向流動性支持路徑可能是定向降準、再貸款以及對中小銀行發行的同業存單增信。

流動性結構性緊張

“我們之前有部分資金通過線下渠道出省了，現在不允許出省，這部分資金收回來以后，資金相對充裕。因此有余力通過線上拆出資金，不過要求交易對手提供利率債質押，銀行存單不要了。”6月10日，西南地區某城商行交易員對21世紀經濟報道記者表示。

該農商行資金寬松可能是個案，而對質押物要求的提升意味著“押券寬松”正在消失。

Wind數據顯示，當日DR001加權平均利率為1.84%，相比上一交易日上漲32個BP。7天、14天、21天、1月期資金利率分別上漲-1.97BP、10.74BP、13.33BP、4.61BP。除7天資金外，整體呈現上漲趨勢。

“今天月內到期的資金還比較好借，但是跨月的資金需求量大，比較緊張。但相比5月下旬要好一些。”6月10日，華北地區某城商行交易員對21世紀經濟報道記者表示，“最近發現，一些城商行、農商行拆借資金頻率較高。他們以前主要通過發存單融資，但現在估計存單不好發，所以增加了資金拆借。”

這是資金結構性緊張的一個側面。一位股份行債券交易員介紹，近期流動性分層比較明顯，大行、股份行資金相對寬松，但中小行、非銀資金略緊。一位中小銀行交易員感概：“今天有幾家之前經常出錢的銀行，也來問我借錢了。”

如果從數據看，就是代表大行、股份行的DR007與代表中小機構、非銀的R007利率的分化。一般來說，R007經常高于DR007，5月28日前者高出后者84BP。

這背后，實質是基礎貨幣提供方式的變化，由此造成流動性分層。

在2014年前，外匯源源不斷流入，大中小銀行“雨露均沾”，進而惠及非銀。但2014年后，外匯流入減少，央行主要通過公開市場操作、MLF等向市場提供流動性和基礎貨幣。流動性傳導由“央行-銀行-非銀”的三級變成了“央行-大行、股份行等一級交易商-非一級交易商的中小銀行-非銀”的四級。

其中，非一級交易商的中小銀行主要是遍布全國各地的城商行和農商行，他們因為無法和央行直接往來，因此只能和一級交易商在貨幣市場或私下進行交易，獲得流動性。在滿足中小行流動性需求后，非銀機構獲得外溢的資金，處于最底層。

在后一傳導機制下，一級交易商由于流動性緊張等原因未在銀行間市場拆出資金，中小銀行和非銀資金勢必緊張。

“現在整個市場的流動性是不缺的，比如MLF到期后央行進行超額續作，市場利率在穩步下行。但是因為包商事件的影響，使得DR利率出現分層，大銀行流動性不緊張，中小銀行的利率往上走，由此對資金市場帶來結構性的影響。”交通銀行金融研究中心首席研究員唐建偉對21世紀經濟報道記者表示。

支持路徑猜想

中長期來看，基礎貨幣提供的方式還將以逆回購、MLF等為主，流動性結構性分層的局面還將持續。

Wind數據顯示，接下來的6月還將有3600億資金到期，其中6月19日MLF到期2000億。疊加6月跨半年的因素，市場擔心資金面還將趨緊。

在此背景下，“對中小銀行定向提供流動性支持”的提法給市場尤其是中小銀行吃了“定心丸”。

“月底之前，跨月的資金需求比較大，但融出比較少。大部分銀行在月中月末都有需求，尤其是跨半年時，不會大規模融資出資金，所以資金可能比較緊張。如果央行提供定向支持，中小銀行的流動性會明顯改善。”前述華北地區城商行交易員表示。

但由于中小銀行并非一級交易商，無法通過逆回購、MLF等渠道直接從央行拆入資金，因此央行的支持路徑仍待明確。

中信證券固收首席分析師明明對記者表示，支持方式可能是定向降準以及支小、支農再貸款。

華東地區一位農商行交易員表示，定向降準資金可以直接惠及中小銀行。支農支小再貸款雖然要求投向特定領域，但在全行資產負債管理的統籌下，有了新的支農支小再貸款資金后，騰挪出的額度可以用來平資金拆借市場的頭寸。

“6月份，流動性整體的到期壓力還是比較大，而且還面臨跨半年與季末疊加的因素。央行會堅持到期續作甚至超量續作，維持市場流動性的穩定。此外，不排除央行還會有針對中小銀行進行定向降準操作的可能性。”唐建偉表示。

唐建偉還表示，現在央行出面對中小銀行發行同業存單進行增信，也是重要的措施。這對穩定市場流動性和引導市場利率的整體下行是有利的。

6月10日，錦州銀行發布的同業存單公告顯示，該行擬發20億元6M同業存單，參考收益率3.21%。

其公告稱，存單由民營企業債券融資支持工具提供信用增進。支持工具是由人民銀行再貸款提供資金，由專業機構進行市場化運作，通過出售信用風險緩釋工具等多種增信方式為民營企業等提供債券融資支持的工具。