前三季度，中國經濟逐漸企穩，新舊動能的作用幾何?第四季度財政貨幣政策是否繼續穩定?中國民生銀行(600016,股吧)首席研究員溫彬接受《第一財經日報》專訪時稱，新舊動能轉化，傳統動能影響比較大，但新動能從占比上不斷加大，結構不斷優化發展。

流動性總體穩定

第一財經日報：前三季度中國經濟逐漸企穩，你認為究竟是新動能影響大還是傳統動能的影響大?

溫彬：從數據看，三季度宏觀經濟逐漸企穩。PPI結束了連續的負增長，開始轉正。企業盈利狀況有所企穩。從PMI新興指標看，10月份數據顯示向好趨勢。從投資和消費內需看，總體保持平穩增長。上半年宏觀調控政策為穩增長奠定了前提和基礎。

從經濟企穩的原因和動力看，主要是宏觀調控保持了積極的財政政策和穩健的貨幣政策。財政上加大了公共基礎設施的投入，在保持流動性穩定的前提下，金融對經濟增長和實體經濟的支持得到了鞏固加強。

從拉動經濟結構的主力看，前三季度房地產投資回升、基礎設施投資是主要動能，房地產上游大宗商品價格有所回升。新動能方面，首先服務業對經濟穩增長的拉動作用超過了制造業，服務業的增長對就業的貢獻明顯。從結構上看，一些現代服務業加速發展。例如金融、咨詢等占比不一定高的服務業以及房地產相關、汽車相關的服務業也跟隨房地產、汽車產業的增長被大幅拉動。此外，高端裝備制造業的增長前三季度也比較快。“一帶一路”沿線高附加值機電設備以及高端裝備制造業出口商增長良好。

上述產業可以看成是我國經濟新動能結構上的轉變和優化。傳統動能影響比較大，但新動能從占比上不斷加大，結構不斷優化發展。

日報：外媒一直在說中國經濟企穩同政府刺激相關，今年政府的舉措究竟是注重刺激還是保持克制、因勢利導?

溫彬：短期的需求管理和供給側結構性改革是齊頭并進的，供需基本達成平衡。年初制定信貸及社會融資總量雙13%增長目標，從具體的執行效果來看，M2增長11.5%，社融增長12%，均低于年初目標。

利率水平總體平穩，今年沒有降息，央行2月29日降準一次。大部分通過公開市場操作，包括逆回購和MLF(中期借貸便利)來確定利率走廊，保持了流動性總體穩定，不存在激進擴張的政策。

從信貸結構的調整看，與今年經濟走勢相吻合。從今年銀行信貸投向看，加大了按揭、消費信貸和基礎設施的投放，這與居民剛需、改善型需求旺盛有很大關系。高鐵、公路等基礎設施相關行業以及PPP(政府與社會資本合作)項目，投資和投入的力度比較大，總體來說流動性保持平穩，同時銀行加大了對實體經濟的支持。對于目前反映的資金脫實向虛問題，銀行貸款炒高房地產價格，中央政府以及央行看到了這個苗頭，也采取了相應的限制政策，動態調整。

年初可以清晰地看到政府兩根線，一方面供給結構性改革推進，另一方面需求管理。經濟企穩后再迅速做出相應調整，保持整體平穩的大體思路。

未來降準可能性大

日報：前三季度各類資產價格走強背后的因素是什么，是貨幣因素還是改革未竟造成的有效投資渠道不足?

溫彬：資產價格走強背后的邏輯是多方面的，近幾年整體勞動力成本、土地成本上升，匯率升值之后，制造業的生產成本提高，傳統出口行業國際競爭力下降。在此背景下，很多民營企業在國內投資增速放緩。既包括企業方面，國有大型企業獲得資金比較容易，投資金融化，具有金融屬性的，包括地產、大宗商品期貨投資有所上升。銀行端在一些債券投資上有加杠桿的行為，在此情況下，資金出現了脫實向虛的情況，推動了資產價格快速上升。

從投資來看，總體投資空間較大。中央連續出臺多項政策讓民營資本進入服務業和基礎設施領域。但是在具體地區落地執行中還面臨阻礙，大家看到存在玻璃門、旋轉門等，影響這些項目落地。金融創新支持方面還存在不適應需求的情況，例如PPP具體項目落地上，如何發揮銀行、資本市場作用，還要進一步針對項目情況落地實施。后續還有很多工作要做。

脫實向虛的原因不能簡單等同于貨幣超發。從貨幣政策看，利率水平和杠桿率要區分看。在全球量化寬松以及負利率的背景下，中國利率水平有利于降低投資消費門檻，降低成本，有助于擴大投資消費。但在杠桿率運用上，有必要謹慎。杠桿率包括居民部門和企業部門，企業通過銀行負債，加大經營財務風險。居民部門杠桿率過高，又會導致資產膨脹，利用高杠桿率進行投機炒作，助長泡沫。所以無論是企業部門還是居民部門，在保持低利率的水平下，對加杠桿要保持謹慎態度。

日報：近期中央政治局會議召開，其中也談到了要有效實施積極財政政策，堅持穩健貨幣政策，你如何展望四季度政策?

溫彬：去年以來，中國經濟能夠企穩，保持積極的財政政策發揮了至關重要的作用。年初，政府提高了財政赤字率水平，目前市場普遍達成共識，認為財政政策要保持年初基調不變。

貨幣政策目前存在部分分歧。外部美聯儲加息以及近期通貨膨脹可能上升等因素可能會制約貨幣政策進一步寬松。但是實體經濟需要利率水平保持相對較低。即便美聯儲加息，全球貨幣量化寬松的大格局不會發生變化。

利率未來將繼續保持平穩，維持貨幣市場體系穩定性。對于杠桿率調整，總體會收緊。例如住房按揭已經收緊。在金融投資領域，分兩部分。一是未來銀行理財納入MPA(宏觀審慎評估體系)貨幣監管框架，這都是去杠桿的舉措。此外債券通過錯配，縮短放長，央行通過減少短端隔夜投放，增加7天或14天投放，通過這種方式來降低金融機構通過錯配或加杠桿方式放大潛在金融投資流動性風險。

目前市場對未來存款準備金率變化上存在分歧，我個人傾向于降準可能性大。宋易康