寶能系通過萬能險、資管計劃杠桿融資增持萬科，是過去兩三年里保險資金舉牌上市公司浪潮中最引人注目的一樁案例。如今，在一系列險資舉牌新規、資管新規出臺以及中國銀行保險監督管理委員會成立后，這一歷史遺留問題如何處理，寶能系能否順利套現出局，誰來接盤寶能，仍然懸而未決。

在花費400多億買入萬科成為第二大股東、浮盈數百億之后，寶能系突然宣布要轉讓萬科股份。

4月3日晚間，萬科A公告稱，寶能集團旗下的鉅盛華投資平臺擬對9個資管計劃持有的萬科股份進行清算。根據公告，鉅盛華作為委托人的資管計劃共持有萬科約11.42億股股份，占萬科總股本比例為10.34%。

如果按照目前的萬科股價來算，除去可能的折讓等因素，寶能系將凈賺100多億。

然而寶能的套現之路并不順暢。從4月4日到8日，萬科前任獨董華生、現任獨董劉姝威接連發聲，指寶能系之前買入萬科股份的資金來源存在合法性、合規性問題，監管部門應予以關注和處置。

寶能系通過萬能險、資管計劃杠桿融資增持萬科，是過去兩三年里保險資金舉牌上市公司浪潮中最引人注目的一樁案例，也受到多位證券界、金融界、法律界以及地產界人士的關注。

如今，在一系列險資舉牌新規、資管新規出臺以及中國銀行保險監督管理委員會成立后，對于這一歷史遺留問題如何處理，寶能系能否順利套現出局，誰來接盤寶能，仍然懸而未決。

兩任獨董的質疑

公開資料顯示，寶能集團及關聯公司從2015年開始增持萬科，深圳鉅盛華是寶能旗下主要投資主體，除資管計劃之外，鉅盛華還直接持有萬科8.39%的股份，寶能控制下的前海人壽持有萬科6.66%股份，目前總計持有萬科25.4%股份，位列第二大股東。

在去年萬科董事會換屆選舉中，寶能系未有提出董事會人選，最終也未派任董事或監事，從那時起，關于寶能是否退出萬科的猜測一直存在。

在4月3日的公告中，鉅盛華表示，擬通過大宗交易或協議轉讓的方式進行清算，“避免萬科股價大幅波動進而影響市場平穩運營，保護上市公司以及上市公司全體股東尤其是中小股東的最大利益”;同時鉅盛華承諾遵守相關法律法規，“全力維護當前健康有序、運行平穩的市場環境。”

這是寶能系首次提出清算資管計劃、處置萬科股份，引發市場和投資者極大關注。

很快在接下來的幾天，萬科前任獨董華生、現任獨董劉姝威分別發聲，矛頭直指寶能系收購萬科的資金來源涉嫌違規。

萬科的一位長期投資者指出，仔細分析兩位獨董的發文，其中多數為兩人在寶萬之爭白熱化期間的舊論，頗有“舊事重提”的意味。

值得注意的是，華生此次拋出了一個新觀點，指寶能與前保監會主席項俊波有關聯，“項俊波被立案審查的一個重要內容，就是其貓鼠錯位卷入寶能收購萬科案，從直接幫助出謀劃策到從輕處理發落。”

在2017年2月24日，項俊波落馬前，保監會曾做出行政處罰稱，前海人壽存在編制提供虛假資料、違規運用保險資金的行為，姚振華因此被撤銷任職資格并禁入保險業10年。

劉姝威的文章最新提到的是華潤置地。指華潤置地曾廉價轉讓土地予寶能，寶能此后便開始舉牌萬科。

對此，華潤置地回應：劉姝威一文涉及華潤置地的相關內容，“與事實嚴重不符，缺乏基本邏輯和常識，將保留追究其責任的權利。”

作為主要當事人的寶能，則對華生的質疑發出聲明：公司與項俊波案無任何關聯;前海人壽投資萬科股票合法合規;擬處置所持萬科股份及清算方案是合法的慎重決定。

不過，兩位獨董的發聲也引來一些質疑，認為其只指責寶能一方的問題，表現不夠中立。

“誰來接盤”的難題

從過去一年來看，寶能系在萬科股權之爭中已明確態度，做純粹的財務投資者，其部分資管計劃早已到期，如果想要退出，為何選在4月3日這個節點提出清算?

深圳一位券商分析人士認為，寶能系是受制于資管新規的壓力。寶能系的九個資管計劃中，目前尚在存續期內的，只有西部利得寶祿1號、西部利得金裕1號，剩余七個已到期，涉及股份接近7.7億股。

盡管寶能此前公告已對這些資管計劃進行了延期，但根據2016年7月18日實施的資管“八條底線”，股票類、混合類結構化資產管理計劃的杠桿倍數不得超過1倍。

而根據摩根大通計算，在寶能系的資管計劃中，建行、廣發、平安、民生、浦發、浙商銀行六家銀行為寶能收購萬科股權融資約260億元;每一層融資的杠桿均為2.0倍，綜合計算實際杠桿倍數為4.2倍。

“根據新老劃斷的原則，這些資管計劃到期后要延期，需要將杠桿降低為一倍，意味著寶能要自己去補足這些資金。”前述券商人士分析。

據21世紀經濟報道了解，2016年的“八條底線”是證券行業先于整個金融業進行的嚴監管、降杠桿行為，而相關資管計劃降杠桿的措施，也出現在資管新規的征求意見稿中。

這意味著，在當前整個金融業去杠桿的背景下，寶能系的資管計劃杠桿必須要降低，寶能系是否有足夠的資金去補足杠桿、延長期限存疑。

對于寶能為何沒有在萬科股價40元的高位轉讓，而是等跌到了30多元轉讓，市場中也有一種觀點認為，寶能可能在“左手倒右手”自己接盤。如此當然股價越低越好。

理論上，寶能系通過名下的前海人壽、前海財險、前海聯合基金等金融機構，也可以籌集到相關資金，但這同樣面臨自有資金是否充足、杠桿如何繞過監管的問題。

而從接盤方的角度來看，寶能系此次要清算的資管計劃成本加上收益，需要300億以上的資金，這對于任何一個接盤方而言，都不容易。

“大宗交易的量一般比較大，要想順利出手，一般都在交易前就找好了接盤方。”業內人士分析稱，寶能系可能已有意向交易對手。

萬科第一大股東深圳地鐵集團是否存在接盤可能?公開信息顯示，目前，深圳地鐵已持有萬科29.38%股權，若接盤寶能則持股比例超過50%，觸發要約收購。此外，深圳地鐵此前接盤的價格相對較低，目前接盤并不劃算。因此，深鐵接盤的可能性不大。

亦有券商人士認為，寶能此次轉讓股權對萬科來說是好事。不管最后受讓方是誰，最保守假設還是寶能方資金，那也至少解決了資管清算問題;如果受讓方是獨立第三方，那么將形成深鐵29.38%、寶能15%、第三方10%的持股結構，萬科股權結構更加穩定，多方利益更加協調。本報記者 張曉玲 實習生 廖蘭茜 深圳報道