在利好政策的刺激下，上證指數再次向3000點發起沖擊，“牛市第二波”是否已到來引發了市場熱議。中國上市公司研究院對比歷史數據發現，當前上證指數特征與前兩輪牛市第二波行情開啟前相似，上市公司盈利復蘇和場內資金增加的預期也為A股的進一步上漲提供了有力支撐。

歷史經驗顯示，A股的牛市行情可大致分為啟動期、爆發期和加速期三個階段。行情啟動期市場逐漸回暖，但各方面不確定性因素仍然存在，指數漲幅有限且常伴有不同程度的回調。行情進入第二階段爆發期后市場成交量大幅放量，指數呈顯著單邊上漲之勢。

中國上市公司研究院以上證指數為研究對象，將2019年指數觸底以來的行情與2005-2007年和2013-2015年的牛市啟動期行情進行對比，發現2019年行情啟動期上證指數的走勢特征與前兩輪牛市相比主要有以下三點不同：

其一，漲幅更大。2019年上半年上證指數回調前的最大漲幅達34.72%，高出前兩輪牛市第一階段上證指數的漲幅12個百分點。

其二，爆發期更短。2019年上半年的行情自年初延續至4月中旬，持續70個交易日，持續天數略短于2005年6月開啟的牛市第一輪行情，顯著小于2013年6月開啟的牛市第一輪行情。

其三，放量幅度更大。本輪行情上證指數日均成交額較行情開啟前30個交易日增加了142%，放量幅度遠超前兩輪行情。2005年牛市第一階段上證指數放量幅度為66%，而在2013年行情第一階段開啟時市場熱點集中在創業板，上證指數的成交并未出現明顯放量。

從行情啟動期的持續時間以及放量程度不難看出今年的行情與2005年牛市第一階段相似度更高。不過相比于前兩輪牛市，2019年初的行情更具爆發力，反映出市場對于本輪底部反彈的信心更足。整體來看，三輪行情的開啟均與指數超跌、市場信心修復有關。而由于市場情緒長期低迷，第一輪行情啟動期后往往伴隨著較長時間的行情調整。

截至當前，上證指數自4月19日的高點以來最大跌幅為13.94%，調整以來的日均成交額較行情啟動期減少了21%，回撤程度與前兩輪牛市第一輪行情調整期相當。從大盤走勢和市場情緒的調整程度來看，當前市場已處于第一輪行情調整期末期，具備了牛市第二輪行情啟動的必要而非充分條件。

2第二輪行情突破在于盈利復蘇和資金支持

牛市第二輪的啟動通常伴隨著上市公司盈利質量的觸底反彈或資金的跑步入場。2005年開啟的牛市即為典型的盈利驅動型，上市公司凈利潤增速在2006年一季度觸底，隨后反彈并進入高速增長期，2006年和2007年A股扣非凈利潤增速均達到49%，為牛市進入第二輪乃至第三輪行情提供了支撐。

2013年開啟的行情雖然也有盈利復蘇因素，但當時宏觀經濟和上市公司盈利的整體增速均已放緩，資金量增加成為了驅動牛市持續發酵的最關鍵因素。2013年下半年開始央行貨幣政策逐漸放寬，2014年下半年實施降息，市場流動性大幅增強。疊加杠桿資金入場的因素，牛市的第二輪行情隨即點燃。

2019年開啟的行情同樣有上市公司盈利復蘇和資金增量增加的雙重預期做支撐。2018年年報顯示A股上市公司凈利潤時隔三年后再現負增長，但基于對大規模商譽減值帶來的風險釋放、降稅費帶來的成本下降，以及并購重組新規帶來的企業擴張預期，大部分機構預期2019年上市公司的凈利潤將會觸底回升，2019年一季度A股上市公司的凈利潤增速已實現了9.4%的正增長。

不過基本面的增長仍存在風險，主要來自于全球經濟增速進一步放緩、中美貿易摩擦仍存在較大不確定性因素影響。若基本面風險無法釋放，A股的長期上攻便難以持續。

從資金面來看，場內活躍資金的增加和外部資金總量的寬松均可為牛市第二輪行情的到來提供支撐。

3活躍資金現買入拐點

場內資金方面，雖然杠桿資金規模較上輪牛市有所下滑，但今年以來北上資金的連續加倉、產業資本的大手筆回購和A股“入摩”“入富”后帶來的資金增量均對增強市場流動性起到積極作用。

從產業資本動向來看，今年以來上市公司回購進程的加快不僅增加了市場流動性，同時也為市場注入了信心。截至昨日收盤，2019年A股市場回購總額已達808億元，較2018年全年回購總額增長186.52%，回購規模創新高。

市場進入調整期后A股回購規模再度大幅攀升。6月以來，A股公司共發布465份回購公告，平均每個交易日發布26份回購公告，期間累計回購金額377億元，回購公告數量及金額均創下歷史紀錄。

歷史經驗表明，市場走勢是影響A股回購行為的重要因素，A股回購潮在市場下跌時出現，且一般出現于市場底部。第一輪行情調整期間產業資本的大手筆回購為牛市第二輪行情的到來提供了信心支撐。

此外，在第一輪行情調整中后期，北上資金也終結了連續兩個月資金大幅流出的局面，6月以來連續加倉A股，月內已累計凈買入426.03億元。近兩年北上資金在A股的話語權不斷增強，持續帶來的資金流入為第二輪行情的開啟提供了情緒支持。

A股國際化步伐不斷推進同樣增加了場內資金大幅增長的預期。6月24日，富時羅素納入A股第一階段正式生效，預期將為A股直接帶來100億美元以上的增量資金。從“入摩”到“入富”，外資對A股市場的投資熱情日益高漲。未來隨著納入因子的逐漸提升，中長期有望為A股市場帶來更多的新增資金補充，為A股進入第二輪行情提供更充足的資金后盾作保障。

4外部資金流動性持續釋放

除了場內活躍資金的增加，場外資金的政策寬松也使市場流動性更具上升潛力。得益于央行加大資金投放力度，當前銀行間市場的流動性維持在高位。6月24日隔夜回購利率跌破1%，創近十年新低，穩定了市場預期，銀行間的資金面非常充裕。

另一方面，為了緩解非銀金融機構的流動性壓力，近期央行和證監會通過大行向頭部券商融資，然后頭部券商向中小非銀金融機構融資，維護同業市場的穩定。頭部券商參與流動性供給有助于重塑信用傳導過程中的非銀環節，對金融市場和實體經濟的信用恢復起到積極作用。

雖然貨幣寬松提升了市場潛在資金量，但從歷史經驗來看，牛市第二波行情的到來需要至少翻倍的成交額做支撐，A股向牛市第二波的進階仍需流動性的進一步突破作提振。

5機構對后市研判不一

與開年后爭論“牛市起點”一樣，當前券商對于牛市第二輪行情是否會到來觀點不一。

中信證券表示，今年第二輪上漲已經開啟，預計至少持續一個月至7月底，幅度上有望沖擊前高。建議配置上繼續堅守價值主線，以金融消費為底倉，以成長股龍頭謀彈性，同時積極參與全球流動性寬松拐點下大宗商品及工業品板塊的輪動機會。

中信建投證券指出，當前市場已經位于底部，國內外宏觀環境在2019年二季度向不利方向發展之后，逆周期政策調節和改革開放是當前中國經濟最大的邊際變化，建議投資者加配券商保險等非銀金融板塊，堅持藍籌基石、科創先鋒的行業配置思路，備戰金秋，迎接牛市的第二階段上漲。

中銀國際發表不同觀點認為，考慮到后續基本面下行預期和中美貿易摩擦的不確定性，A股的反彈高度有限。海通同樣態度謹慎，暫把6月10日以來的上漲定性為回調過程中的反抽而非新一輪的上漲。

天風證券指出，過去一周，中美雙方首腦的一通電話，扭轉了市場對于貿易摩擦過于悲觀的預期，同一時間，人民幣匯率在中美貿易摩擦出現緩和跡象的時候，也開始聯動升值，于是市場出現了比較明顯的反彈。當前在沒有經濟和盈利改善預期的背景下，市場2900點上下震蕩是相對比較合理的，更高的反彈空間，仍需等待全面性寬松信號的刺激和美股風險的釋放。中國上市公司研究院范璐媛梁謙剛

(本版專題數據由證券時報財經數據庫提供。梁旖旎/制圖)