新沃基金專戶乾元2號“踩雷”違約信用債，機(jī)構(gòu)除關(guān)注通道方風(fēng)控責(zé)任外，信用債尤其是中低等級信用債風(fēng)險在委外贖回壓力中的調(diào)整幅度也在加大。

今年來信用債的違約案例比2016年有所減少，也沒有出現(xiàn)大規(guī)模的信用風(fēng)險事件，不過，曾發(fā)生過違約的發(fā)債主體后續(xù)到期債券的違約風(fēng)險表現(xiàn)出顯著攀升的特征。統(tǒng)計顯示，今年發(fā)生違約的10家發(fā)債主體中，有9家此前均已出現(xiàn)過債券違約的情況。

“公募基金主要是看資質(zhì)好、行業(yè)實力靠前的企業(yè)，并且這樣的企業(yè)也是居多的。當(dāng)然需要看到，在經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境不確定性較大時嚴(yán)控杠桿、做好風(fēng)控的重要性。”北京一位資深債券基金經(jīng)理向第一財經(jīng)記者表示。

一級發(fā)行融資受阻

當(dāng)高杠桿碰上信用債違約，逆回購交易違約等投資風(fēng)險就難以避免，產(chǎn)品凈值也會遭到較大幅度的調(diào)整。

2016年12月20日，新沃基金管理的乾元2號特定客戶資產(chǎn)管理計劃(簡稱乾元2號)受持有的信用債券違約及高杠桿操作相互疊加影響，發(fā)生了大額質(zhì)押回購到期無法償付的情況。

這也直接導(dǎo)致，中融基金與乾元2號在2016年12月7日達(dá)成的一筆交易金額為5000萬元的債券質(zhì)押式逆回購業(yè)務(wù)違約，中融基金無奈“躺槍”。截至到期結(jié)算日2017年2月7日，“乾元2號”未履行回購義務(wù)。

2016年債券違約數(shù)量明顯攀升，共計49只私募債和29只公募債發(fā)生違約，涉及34家發(fā)債主體。截至5月20日，今年來有15只個券發(fā)生違約，其中包括1只私募債和14只公募債，涉及10個發(fā)債主體，債務(wù)總額逾百億。

譬如5月19日，春和集團(tuán)公告，因受國際船市低迷、海外投資資金短缺等原因的影響，公司未能按期兌付2017年度利息，截至報告期，集團(tuán)共有銀行負(fù)債總額約69.73億元，公司目前大量裁員，集團(tuán)本部已停止運營，人員縮減到8個左右，僅能維持日常正常運營的需要。

與此同時，隨著債市調(diào)整收益率上行，取消發(fā)行規(guī)模再次大幅攀升，部分低資質(zhì)個券債券市場融資受阻。

“大環(huán)境不好，一級發(fā)行成本增高，很多發(fā)行人接受不了。加上目前也是處于年報季，企業(yè)發(fā)行量就會相應(yīng)減少。”一位中型券商債券交易員與第一財經(jīng)記者交流時表示。

嚴(yán)監(jiān)管下，由于委外持有較多中低等級信用債，委外贖回進(jìn)一步加劇其調(diào)整壓力，信用債收益率持續(xù)上行，并且，近來一些高等級信用債的配置的需求也開始出現(xiàn)。這種情況下，信用債一二級倒掛也開始出現(xiàn)。

“一般市場下跌時，往往會出現(xiàn)倒掛。是因為二級市場的供需力量不如一級反應(yīng)充分，因為一級市場每一次投標(biāo)都是供需關(guān)系的體現(xiàn)。等到市場下跌的話，就是一級市場跌得多。因為二級市場很多沒有成交，找不到方向。大家跟著一級市場來調(diào)整二級的價格。”上述北京資深債基基金經(jīng)理解釋道。

“預(yù)期發(fā)債還不如去找銀行做信貸，你會發(fā)現(xiàn)，最近信貸數(shù)據(jù)還不錯，也和這個有關(guān)系。”上述券商債券交易員也說。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，信貸增長超預(yù)期，從總量上看，4月央行口徑社融1.39萬億，同比多增6133億，不過低于2013年和2014年同期水平;從結(jié)構(gòu)上看，4月人民幣貸款高達(dá)1.08萬億，大幅好于季節(jié)性，但表外融資增長放緩。人民幣貸款中，居民貸款、非金融企業(yè)中長期貸款維持高增長，票據(jù)融資進(jìn)一步受到壓縮。

低評級贖回壓力大

趨嚴(yán)的監(jiān)管環(huán)境下，信用債的需求也在萎縮。

5月12日，理財?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀行理財產(chǎn)品穿透登記工作的通知》，違規(guī)加杠桿、買低評級信用債的做法受到較大的沖擊。

嚴(yán)監(jiān)管下，券商集合產(chǎn)品面臨更大的壓力，后期贖回壓力加大時，低評級信用債只可能大幅賣出。可以看到，委外增長放緩以及監(jiān)管趨嚴(yán)將使得信用債尤其是中低等級信用債調(diào)整壓力持續(xù)存在。

同時，近期來債券業(yè)務(wù)風(fēng)險點頻發(fā)，監(jiān)管部門對這一業(yè)務(wù)也保持高度關(guān)注。有消息稱，監(jiān)管指出目前部分券商公司債券業(yè)務(wù)存在“制度建設(shè)不完備、業(yè)務(wù)體系機(jī)構(gòu)存在重大缺陷”等問題，并特別提到公司債違約的風(fēng)險應(yīng)急處置，“債券市場正常的違約是允許的，但前提是券商信息披露是否及時、盡職調(diào)查是否到位、履職盡責(zé)是否到位。”

與此同時，在今年發(fā)生違約的風(fēng)險事件中，出現(xiàn)了一個共同的特征：在今年發(fā)生違約的10家發(fā)債主體中，除江泉集團(tuán)是首次違約之外，其他9家發(fā)債主體此前均已出現(xiàn)過債券違約的情況。

以川煤集團(tuán)為例，在12川煤炭MTN1發(fā)生違約之前，15川煤炭CP001和13川煤炭均已經(jīng)違約。雖然15川煤炭CP001在發(fā)生本息違約之后于一個月后全額償付了15川煤炭CP001本息和違約金，但之后到期的13川煤炭PPN001至今本息仍在拖欠中。

“之前違約，后續(xù)又違約，實質(zhì)不是兩次違約而是一次。對市場的沖擊比較小，因為大家都知道上一次還不上，這一次也還不上。短時間內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營狀況也較難有改變。老的問題都沒有解決，新的問題自然沒有辦法去解決。”前述北京債券基金經(jīng)理也表示。

“事實上，多筆債務(wù)的頻繁到期往往會令發(fā)行人應(yīng)接不暇，尤其是遭遇突發(fā)事件或是深陷持久紛爭時，疊加的債務(wù)壓力必然會令發(fā)行人的狀況更加惡化。”天風(fēng)證券也表示，從發(fā)行人的角度看，公司經(jīng)營和現(xiàn)金流狀況的改善需要一定時間，即便有能力補(bǔ)上前期拖欠的債務(wù)，公司資金鏈仍很脆弱，很難在下一期債券到期前快速恢復(fù)償債能力。

這也給防“踩雷”提供了一個思路：若知悉某債券違約風(fēng)險較高時，基金公司等機(jī)構(gòu)再將此類或相關(guān)債券作為質(zhì)押品就難以說通。

但中短久期的中高評級品種的配置價值也在受到更多基金經(jīng)理的關(guān)注。由于其絕對收益的配置價值相對于同期限貸款利率而言較高，同時同樣屬于中短久期的同業(yè)存單等類固收品種在受到去年底流動性的沖擊之后，絕對收益價值也大幅抬升而資質(zhì)也優(yōu)于一般的信用債，也具備了較好的配置價值。(郭璐慶)