竇玉明：養老金投資需要提高投資回報率，要提升權益基金的投資比例。這可能會帶來高波動高風險特征，但養老金的投資期限足夠長，可以平滑高波動性帶來的風險。

林傳輝：個人養老金長期性、穩定回報、目標明確等屬性，與基金行業一直倡導的長期投資、價值投資理念相契合。公募基金能夠提供豐富、優質的產品。

王立新：公募基金行業發展前景較好，尤其是引入養老金等長期資金后，人員穩定的問題正慢慢得到解決。養老金產品能夠由更為資深的研究員和投資經理來管理，為投資者提供更為長期、穩健的投資收益。

陳戈：短期看，股票投資無法確保絕對收益，但長期看，雖然波動性比較大，但總體收益更高。過于強調低波動和絕對收益，一定是以犧牲長期收益率為代價的。選擇高質量上市公司構建組合是降低波動性，提高回報確定性的重要途徑。

曹偉：在銷售養老基金的過程當中，不能讓客戶把所有的錢都放在一個籃子里，不要單純地追求規模大，而是要讓更多的人有參與感，通過定投、小額配置等方式，逐步去投資。

今年5月1日，公募基金有望正式納入個稅遞延優惠政策，養老金投資新時代來臨。面對新的發展機遇，公募基金行業應如何把握機遇、擁抱機遇?

在第六屆中國機構投資者峰會暨財富管理國際論壇上，就養老金投資話題，資產管理機構開展了深入的討論。論壇圓桌討論由中歐基金公司董事長竇玉明主持，參與討論的有建設銀行(601939)個人存款與投資部副總經理曹偉、富國基金(博客,微博)公司總經理陳戈、廣發基金公司總經理林傳輝和銀華基金(博客,微博)公司總經理王立新。 討論中，他們強調，個人養老制度要解決的不是投資者的收益高低問題，個人養老投資的本質是年輕時的投資與退休后消費的跨期安排。對于養老金投資，公募基金在投資能力、產品等方面都具有優勢。基金服務銷售的下一個風口就在于給客戶提供財富與資產配置方案，誰能把握住風口，誰就可以獲得客戶的信賴，與客戶一起更好地成長。

公募產品

具有養老底層資產優勢

竇玉明：今天我們討論的話題是養老金投資。在座的各位認為，公募基金在養老投資方面有些什么優勢?

林傳輝：首先，公募基金在養老投資方面擁有專業投資能力的優勢。個人養老金具有長期性、穩定回報、目標明確等屬性，這剛好契合了基金行業一直倡導的長期投資、價值投資理念，同時也是基金行業的優勢所在。

其次，個人養老投資在制度設計上賦予了個人投資的自主權。但是，每個人的風險承受能力、每個人所處的生命周期階段不同，對于養老產品的需求也不同，需要有個性化的產品去滿足他們的需求。公募基金能夠為行業提供豐富的、優質的產品。

第三，傳統投資以相對收益為目標，跟養老金投資是有差異的，資產配置將成為養老金投資的重點。資產配置需要非常鮮明而豐富的資產，公募基金在這些資產的供給上有優勢。

竇玉明：談到養老金，目前大家關注的焦點在第三支柱建設上。與之對應的稅優政策可能會在今年推出，美國稱之為IRA。美國IRA投資于公募基金的比例非常高。請王總談談，為什么IRA中的公募基金投資份額如此之大?

王立新：美國的個人養老金IRA或者401K投資公募基金，這是與資金的性質和追求長期收益的目標有直接關系的。公募基金是以長期投資、價值投資、基本面投資策略為主，追求的是長期投資收益。而個人的養老金追求的目標也長期收益，也只有長期投資才能平滑短期、由于市場波動帶來的風險或者不確定性。這是養老金投資于公募基金相契合的第一點。

另外，我認為，在養老金投資中存在兩類風險，一是風險過度暴露，也就是承擔了超出養老金投資屬性的風險。如投資目標偏離和投資風格漂移導致的過激投資帶來的風險。另一方面，也有投資不足，或者是不投資的風險。實際上，對于個人養老來說，投資不足和過度投資的風險是同樣大的。如果在資產配置中由于低風險配置過多，而使得投資不足，或者收益達不到養老的需求，這同樣無法達到養老投資的目標。從這點上來說，公募基金能夠滿足養老金在各個周期上資產配置的需求，而不會造成投資不足現象的出現。所以我認為，公募基金將是個人養老金的主要投資標的，而養老金也是未來我們公募基金重要的長期資金來源。

竇玉明：富國基金的總經理陳戈是做投資時間較長的總經理，他管理過養老金。請陳總從基金經理的角度談談公募基金做養老金投資的優勢。

陳戈：投資具有高風險高收益、低風險低收益的特征，而公募基金擅長用一定的波動來換取更高的超額收益，這就是所謂的凈值化。長期來看，公募基金可以獲得更高的收益。公募基金從成立到現在，一直在做凈值化產品，在承受合理風險的情況下取得更高的回報，這是公募基金最主要的優勢。

我國是高儲蓄率國家，情況跟西方國家不太一樣。中國人喜歡儲蓄，大家都有存款，而且喜歡自己操作，但整體投資效果并不好。因為好的投資在本質上是反人性的，而絕大部分的投資者都喜歡追漲殺跌。要靠什么來克服人性的弱點?答案是要依靠嚴格的投資紀律和正確的投資理念。個人養老投資既可以自己儲蓄也可以委托專業機構管理，委托專業機構管理與儲蓄的區別在于通過有紀律地定期購買稅優產品，可以克服人性中的恐懼與貪婪。

公募基金三大癥結

有待解決

竇玉明：當前我國養老問題遇到的最大挑戰，莫過于養老金儲備的不足，這也是全世界范圍內都遇到的一個問題。未來，僅僅依靠國家和企業的養老金，很多人可能很難過上體面的生活，個人養老儲備必不可少。另一個關鍵問題是需要提高投資的回報率，需要提升權益基金的投資比例。養老目標日期基金在45歲之前的權益投資比例比較高，這可能會帶來高波動高風險，但養老金的投資期限足夠長，可以平滑高波動性帶來的風險。所以，個人養老投資要利用好養老金的長周期特性，以此提高長期回報。

請建設銀行個人存款與投資部副總經理曹偉從銀行的角度，客觀地談談公募養老基金。

曹偉：養老金往往是養老救命的錢，因此安全性要絕對的高，管理者的信托責任意識要體現得非常充分。當前市場上養老目標基金有15只，建行主代銷了其中的7只;養老目標基金規模約54億，建行銷售了20億左右;養老目標基金的客戶一共74萬，建行客戶40多萬，占了半壁江山。我們認為，在銷售養老基金時，不能讓客戶把所有的錢都放在一個籃子里，我們特別強調，基金銷售不要單純追求規模大，而是要讓更多的人有參與感，通過定投、小額配置等方式，逐步地去投資，既平滑收益，同時不至于出現過大的損失。

從客戶角度出發，我想談幾個想法。首先，國內股市往往是牛短熊長，如何保證投資者退休后需要使用這筆錢的時候是在一個很好的牛市?如果投資者退休時正好碰上熊市，本金出現虧損，要怎么處理?所以，如何獲取超越市場的絕對收益，是必須要解決的問題。公募基金有一個不成文的規則，就是比較關注相對收益。我認為，養老錢首先要追求絕對收益。養老金是長錢、是慢錢，但是國內的投資者，不僅是公募基金，大家都習慣于去賺快錢。如何才能改變大家想要賺快錢的思維?

其次，養老金是大體量的長線資金，對投資管理水平的要求非常高。我們有沒有選擇最優秀的人來管這筆錢?優秀的人是不是有足夠長的時間在這個崗位上去管這筆錢?公募基金的人員流動性很大，過高的流動性不利于管理長錢、大錢。

第三，基金行業能不能有一些針對養老基金的政策支持。比如說估值方法，用什么方法估值其實是很關鍵的。比如打新，能不能給養老基金一些政策。再比如，在對養老基金的考核上，能不能出臺一些指導意見，不要過于關注中短期排名。這是我站在客戶立場上做的一些思考。

竇玉明：曹總提出了三個非常有意思的問題。下面先請林總談談怎么解決養老金投資又要高收益、又要波動小的問題。

林傳輝：個人養老制度要解決的不是投資人的收益高低問題，個人養老投資其本質是年輕時的投資與退休后消費的跨期安排，追求的是在退休時能夠獲得穩定的收益。這需要從產品上來解決投資者這一顧慮。個人養老金產品通行兩種類型：一個是目標日期，一個是目標風險。目標日期基金就是用你現在的投資解決未來的養老需求，到退休的時候能得到一筆錢滿足你的養老需求，這是根據生命周期來安排的。第二個目標風險基金是根據你的風險承受能力來保持投資組合的風險恒定。養老基金通過這兩種不同的設置能夠解決投資者擔心的產品結束時的收益過分依賴與末期權益市場狀況問題。比如30年的目標日期基金，在前十年，投資權益的比例會比較高，中間十年，權益、債券比例會比較均衡，后十年，則主要投資債券，最后轉為收益型基金。

竇玉明：請王總談談，公募基金如何提高團隊穩定性去管理長錢?

王立新：曹總提的幾個問題都比較尖銳。養老金是一個長線投資，一個人從20多歲開始上班，有工作有收入，一直到80歲甚至更長的時間，這需要投資者有長期投資的理念——把它放在很長時間里，既能獲取比較好的收益，同時也不會有太大的波動，這是一個非常好的產品。

基金公司人員變動的問題是普遍存在的現象。但近年來，人員變動的問題已經在改善，基金公司團隊的穩定性也在提高。我認為，這背后的原因主要來自幾個方面：一個是基金公司針對前幾年人員流動頻繁的問題，做了很多機制方面的改革，例如一些公司采取了員工持股等長期激勵措施，起到了穩定團隊的作用。第二是基金公司與投資者一起承擔風險的機制，如基金公司或基金經理跟投等，這些都有利于基金經理和管理人員的穩定;第三是公募基金行業發展前景較好，尤其是引入養老金等長期資金之后，人員穩定的問題正在慢慢得到解決。我希望，在這些因素的共同作用下，養老金產品能夠由更為資深的研究員和投資經理來管理，為投資者提供更為長期、穩健的投資收益。

竇玉明：我覺得基金行業人才的供給和需求已經過了拐點。過去那些年，人才的培養速度趕不上行業的需求，而現在，人才的成長速度已經非常快了，優秀的畢業生很多，人員穩定性也在日趨增強。

請陳總談談曹總提的另外一個問題。為什么個人養老沒有把對沖基金作為最好的投資標的?公募基金和對沖基金相比，有什么優勢?

陳戈：這個問題其實不是養老投資的問題，而是觀念的問題。市場上主要有兩類客戶，一類是高凈值的，還有一類是一般投資者。高凈值客戶追求的是財產的保值增值，風險偏好較低，只要保證把財富傳承下去就行。對沖基金相對可以獲得比較穩定的回報。從產品形態來看，國外的私募基金基本都是對沖基金，他們針對高凈值客戶，有一定的投資門檻。公募基金具有低成本、低門檻的特點，雖然波動性較大，但長期收益更高，比較適合一般投資者。

股票投資從短期來看，是無法確保絕對收益的，因為系統性風險很難規避。從長期看，雖然波動性比較大，但總體收益應該更高。養老資金具有長期屬性，可以承擔一定的波動，追求更高的長期收益。如果投資過于強調低波動和絕對收益，一定是以犧牲長期收益率為代價的。選擇高質量上市公司構建組合是降低波動性，提高回報確定性的重要途徑。

曹總的第一個問題我覺得蠻好的，當大家在熊市需要用錢時，贖回了怎么辦?我認為，投資者做養老金投資一定要擯棄賺短錢快錢的想法，需要做長期規劃，量入為出，不一定要一次性大量投入，而是積少成多，聚沙成塔，有紀律地持續投資，這樣才能保持心態的平和，在不影響日常生活的情況下，在未來獲得更好的養老保障。

竇玉明：剛才陳戈總談到對沖基金的特征，對沖基金為什么不參與養老投資?這是因為對沖基金的管理規模有限，全球規模超過100億美金以上的對沖基金非常少就是這個原因。有一項研究測算顯示，當對沖基金超過市值6%時，就很難創造超額收益了，所以對沖基金容納不了大規模的養老基金。

對沖基金定位在股票基金和債券基金之間，波動率和收益率低于股票基金，高于債券。此外，對沖基金大都采取短線投資策略，而公募基金擅長長期投資，也因此注定難以回避短期波動。公募基金體量大，無法像對沖基金一樣，在短期之內買賣所持有的證券。

公募基金如何推廣養老產品

竇玉明：公募基金在未來做養老投資時，還會遇到另一個挑戰，那就是投資者的持有周期都比較短。當我們面對平均持有期只有3個月的投資者，要向他們推廣需要持有30年的養老基金時，我們該怎么做呢?

林傳輝：我覺得這與投資者對養老制度的認識和習慣有關。清華大學做過一個市場調查，調查顯示，90%的人沒有養老退休規劃，70%的人沒有做過養老財務的準備。長期以來，居民對養老需求的概念還主要集中在基本養老，他們對個人養老制度的認識還不夠。這方面一定要多做宣傳。此外，也要在產品供給上做足功課，滿足投資者的需求。

竇玉明：TDF、TRF都是非常好的養老投資產品。有一項研究顯示，通常基民的投資回報率遠低于基金產品的回報率。比如，基金產品的凈值增長率是15%，而投資者由于非理性的投資行為，往往沒有贏得15%的收益率。其中唯一的例外——投資者的回報超越基金凈值增長的產品，就是TDF目標日期基金。請王總談談，短期投資者和長期的投資策略是怎么匹配的?

王立新：具有稅優政策的個人養老金可以說是個新生事物，投資者需要有一個比較長期的認識和了解的過程。個人養老金投資在國外發展得很好，已經形成規模很大的產業，相信在中國也具有非常廣闊的發展前景。

短期和長期的投資策略問題，實際上不管在美國還是日本，最開始養老金都是不能買股票的，只能買高級債券或者存款。隨著養老金投資的發展，很多國家的養老金投資中，權益類占比在逐步提高。如美國的IRA，有50%~70%的比例投資于基金等權益類產品。長期投資，正是熨平市場短期波動、規避短期風險的最好方式。

現在我國的養老投資主要是產品的形式，而不是以賬戶的形式存在。將來可能發展成為每個人都有一個退休金賬戶，退休金賬戶里的錢既可以買養老基金，也可以買其它基金或者其他投資標的，使得養老金資產配置更為分散化，合理的、分散化的資產配置也是有效規避短期風險的重要方式。

竇玉明：請曹總談談，對養老金產品的推廣有什么建議?

曹偉：作為客戶銷售端來說，中國的資管行業尤其是資管的銷售服務行業，跟國外特別是跟美國相比還有很大的差距。在美國，資產提供端跟客戶之間有一個財富管理服務機構，在中國還沒有建立起這樣一個中層的機制。傳統銀行基本上還只是在做產品銷售，沒有進入對客戶整個資產和財富的管理層次。養老產品是客戶整個財富管理、資產管理中的一個非常重要的組成部分，如果我們有一個財富管理的層級概念，把產品在適當的時候提供給客戶進行資產配置，客戶就會比較容易接受產品給它帶來的波動，就有可能長期持有。

在銷售與配置過程中，我們會采取一些能夠平滑收益的手段，比如定投、波段操作，讓它能夠獲得與產品相一致的收益。實際上，客戶最終的收益是產品收益與客戶投資行為疊加的結果，除了產品端，調整客戶行為也可能獲得一個好的收益。我們在客戶管理過程中發現了一種現象，有些客戶持有好的產品但不見得能掙到錢;一些持有較差產品的客戶也不一定賠錢，因為他是在產品跌得很厲害的時候買的，到漲的時候已經賣了出去。

我們要做的是讓產品的收益曲線變成客戶的實際收入曲線。如果我們做得足夠出色，收益就有可能在產品收入曲線之上，創造一些超額收益給客戶，這是服務機構的價值所在，也是真正的核心競爭力。中國基金服務銷售下一個風口就在于給客戶提供財富與資產配置方案，誰能把握住風口，誰就可以獲得客戶的信賴，能夠與客戶一起更好地成長。