北京時間6月14日，一份畢盛資管5月份針對京東發布的調查報告(以下簡稱報告)突然流傳開來。在報告中，畢盛資產管理創始人兼首席投資官Wong Kok Hoi直接公開對京東當前運營情況提出質疑，認為其市值不值600億美元。

報告同時表示，高瓴資本在過去三個季度持續拋售了4400萬股(約18億美元)的京東股票，這都發生在去年京東商城CEO沈皓瑜加入高瓴資本之后。不過，14日晚間，高瓴資本就此回應稱，目前仍然持有大量京東股票，京東依舊是其最重要的投資組合之一，并表示將長期看好京東創新能力和發展潛力，相信未來發展空間巨大。

畢盛資管報告發布之后，京東股價出現小幅調整，然而最終在北京時間14日凌晨4時報收于39.27美元，上漲0.13%。不過，截至北京時間14日晚間21時41分，開盤11分鐘后的京東股價為38.93美元，下跌約0.9%。值得注意的是，這是該機構第二次發布針對京東的做空報告，去年6月份，該機構發布做空報告期間，京東股價大跌超過8%。不過，在此后一年內，京東實現了年度盈利，股價也最高沖破43.8美元大關，市值逼近600億美金。

“畢盛資管報告的邏輯錯誤在于，使用現有的市場競爭環境對京東進行分析，由此得出京東未來不太可能盈利的結論。”中國社科院財經戰略研究院電子商務研究室主任李勇堅對21世紀經濟報道記者表示，“但該結論的前提是平臺模式流量成本永遠不變，京東的運營成本不會隨其規模擴大而降低，這顯然是不符合實際情況的。”

直營更利于拼服務

“一個郁金香泡沫”——這是畢盛資管報告中對600億美元市值京東的比喻。在該報告看來，這個泡沫隨時面臨被戳破的風險。具體而言，報告直指京東直營業務毛利率低下，勞動密集型物流模式將成負擔。

與之相應的是，報告中將阿里巴巴評價為“聰明地與各種合作伙伴合作，包括供應鏈、冷鏈及倉儲，來為天貓平臺助力”。

報告指出，在京東2017年一季度中，直營收入占總營收的比重超過90%。“當前有人之所以對京東看多，主要是因為他們認為京東的直營業務毛利率將擴大到十打頭兩位數的中值(15%左右)。但這并不現實，因為3C產品的利潤率很低，而3C產品銷售收入占京東總收入的50%以上，所以這將是阻礙其盈利的一個重要因素。”Wong Kok Hoi進一步解釋稱。

不過值得注意的是，京東平臺的毛利率其實正在快速提升，已經從2011年的5.5%上升至2017年第一季度的16.1%。有長期跟蹤中國電商行業的機構分析師表示，該報告并未了解到，京東模式是建立在高效的運營效率基礎上的。例如，在京東進入家電領域之前，幾乎所有家電企業都僅有1%至2%的微薄利潤，而京東通過大家電的網絡零售，大幅降低了渠道成本，不僅京東家電實現了盈利，也帶動整個家電行業實現4%至5%的凈利率。

“從京東現有發展來看，3C品類的確是其營收的最大來源，毛利率也較低。在競爭激烈的市場，成本管理能力非常重要。”李勇堅表示，“但是，規模效應將會慢慢顯現出來。按照營業額計算，京東已成為了中國最大的3C零售商，其利用規模降低成本能力具有優勢。”

除此之外，向毛利潤率高的品類擴展、收取開放平臺傭金和廣告收入，也能夠幫助京東提升毛利率。“京東正在積極擴充品類。2012年，其日用百貨/快消品銷售占比便從20%提升至35%，直接結果就是當年毛利潤率從5.5%大幅提升至8.4%。”前騰訊及京東戰略分析師、電商天使投資人李成東表示，“開放平臺傭金和廣告毛利潤率，則可參考阿里巴巴的水平，大約在65%至70%之間。”

除毛利率之外，報告還對京東自建物流的優勢提出質疑。“京東的256個倉庫網絡(95%是租用的)以及‘最后一公里’配送這一要素的重要性被明顯夸大，而且在阿里巴巴等競爭對手的包圍下，也很容易被取代。”Wong Kok Hoi指出，“京東物流的勞動密集型模式將深受工資上漲的影響，并且這種影響還將隨著其他物流快遞公司對人力的加速競爭而加劇。”

李勇堅對此表達了不同的看法。“京東物流的建設已長達10年，是目前全球唯一擁有中小件、大件、冷鏈、B2B、跨境和眾包六大物流網絡的企業。這個高效的物流體系過去的確吞噬了京東巨大的現金流，而且成本也居高不下，”李勇堅直言，“但從電商發展來看，未來將從拼價格、拼產品走向拼服務，物流體系在未來將變成京東的競爭優勢。”