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放下糾結調整中加倉

震蕩行情反映了什么?市場依然處于震蕩上行趨勢中，市場正在反映中美利率上調與地產調控加碼預期。3月份美聯儲會議對未來的加息指引、國內利率政策等都將有所影響，但投資者不應忽視背后的圖景是：全球經濟內生增長動力正在恢復。

對經濟不悲觀。投資者無需過度擔憂今年中國經濟的表現，伴隨著制造業去產能與房地產去庫存的持續推進，房地產投資與制造業投資的下滑期都已經過去，而基建投資加碼將確保經濟穩中有進。另外，由于過去幾個季度全球經濟也開始呈現向好趨勢，我國的出口形勢有望超預期。因此，如果經濟有預期差，那么更多的將是向上超預期。

調整過程中宜加倉周期金融。目前周期股盈利改善趨勢還在繼續，而在價格上漲推動盈利提升后，伴隨著供給側改革的繼續推進與需求的穩中向好，投資者不應只關注價格上漲驅動邏輯，還可關注傳統板塊資產周轉率從底部逐漸提升對盈利能力的改善作用。因此，如果周期股與金融股繼續調整，反而是加倉周期(首選中游)、金融(首選信托)的好時機。

看不到真正的“風格切換”。在當前環境下，不具備系統性的風格切換基礎，未來大多數小股票依然需要注意流動性(換手率)下降對估值帶來的影響。而對TMT板塊的投資，依然應該從各細分行業的景氣情況出發。估值即使回到合理水平也不會是推動估值再擴張的動力，估值提升需要等待利率下降或外部條件變化帶來風險偏好提升。

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板塊熱點切換已經開始

目前市場的一大擔憂是2017年房地產和基建投資增速下滑，導致經濟增速在今年三季度左右出現下行壓力，從而對企業盈利水平造成影響。但從目前已經披露的數據來看，2016年四季度企業盈利增速大幅上升確定無疑。而根據相關的宏觀經濟數據分析，2017年一季度企業盈利增速也基本比2016年四季度高。更重要的是，我們對今年二、三季度以后的經濟形勢和企業盈利趨勢相對樂觀。因此，在當前時點投資者不必過度擔憂經濟回暖趨勢的停止或改變：第一，即使基建和房地產投資增速下行，對整個固定資產投資增速和經濟增長的實際影響并不是很大。第二，房地產和制造業投資增速向上超預期的可能性很大。第三，除了固定資產投資，預計2017年出口和消費的表現也將好于2016年。

此外，目前情況下美聯儲加息對市場的影響非常有限，而貨幣政策進一步收緊的可能性非常小，因此，我們對未來市場走勢仍然相對樂觀，慢牛行情有望延續。而伴隨著上周市場的調整，預計熱點板塊的切換已經開始，切換方向將從之前的上游周期向中下游行業轉換。

行業板塊配置方面：一是看好后周期時代的消費品投資機會，如旅游、奢侈品、商貿等;二是化工、機械等周期拐點明確，但估值仍相對較低板塊;三是可以關注短期內受益房地產銷售超預期利好的板塊，如房地產、家電、裝飾等。主題投資方面，建議重點關注“一帶一路”、國企改革、農業供給側改革等領域。

美聯儲加息預期對市場的影響有望在近期消化，美國經濟復蘇將為周期品行情提供支撐。市場對于美聯儲3月份加息預期高漲，CME數據顯示3月加息概率已經超過90%。同時，近期美國經濟數據表現亮眼，2月ISM制造業指數為57.7，創2014年8月以來新高。對于美聯儲加息進程加速的擔憂對市場情緒形成擾動，但我們認為美聯儲加息對市場的影響有望在近期逐漸消化，而美國經濟復蘇也將為周期品行情提供支撐。

油價基本面穩定。今年以來國際油價維持在50-55美元之間波動，但短期受美國頁巖油增產、美聯儲3月份加息預期高漲的影響，3月11日美國WTI原油4月期貨一度跌破50美元/桶。當前原油定價以商品屬性為主導，金融屬性居次要地位，供需缺口是核心因素。雖然短期油價由于限產因素導致供給收縮，但是一旦油價上漲就會導致部分頁巖油供給增加，從總量上增加原油供給，從而導致上漲的油價出現下浮。

周期品2017年均價高于2016年，將為業績提供支撐。2015年底以來周期品價格出現了顯著上漲，但考慮到春季開工、供給側改革繼續深化、“一帶一路”持續推進的支撐，我們認為，2017年周期品整體均價仍將高于2016年，由此將對周期品業績形成支撐，并驅動市場修正周期品業績的預期。

綜合來看，目前市場受美聯儲加息預期上升、油價橫盤短期情緒宣泄、金融去杠桿措施不斷推進等因素的影響，風險偏好修復進程將出現反復。但隨著以上風險因素的逐步落定，市場超調的悲觀預期將會獲得修正，相對應的市場表現將是調整后再出發。

再出發的市場仍將以“周期主唱，消費伴唱”的風格展開。全球不可避免地迎來流動性拐點，利率下行推升估值邏輯趨于弱化;去杠桿政策繼續推動資金“脫虛入實”，提升上市資產的整體質量，企業盈利水平的改善趨勢因此有望獲得支撐。整體來看，市場利率下行與風險偏好提升的驅動作用均處于持續受壓狀態，未來市場的整體驅動力將更依賴于企業盈利改善。

行業配置方面，圍繞企業盈利改善，布局“中后周期、全球需求漸暖、行業集中度提升、制度與技術創新”四條投資主線。具體來看，圍繞中后周期，抓住處于超級周期釋放期的航空股、受益房地產后周期的家居和家裝行業;全球需求漸暖方面，布局工程機械、有色與石化;供給側改革推進方面，重點配置造紙、有色;主題投資方面，關注投資增長路徑的新突破、新空間、新模式、新平衡和新動能。

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對“風格亂戰”的反思

最近“成長龍頭股”確實漲了，但“消費龍頭股”不僅沒跌，且有不少創出歷史新高，真正“受傷”的反而是年初市場最一致看好的周期股。那么，未來的市場風格特征究竟會如何演繹?

對周期股的趨勢推演：如果4月份的“旺季驗證”低于預期，那么周期股就可能繼續維持弱勢;但如果“旺季驗證”超預期，那么周期股就極有可能再次獲得脈沖式上漲的動力，因此，現在還不至于對周期股一點不抱希望。不過在穩健中性的貨幣政策導向下，宏觀經濟的確認復蘇將導致存量資金“脫虛向實”，屆時周期股的脈沖式上漲也會成為整個A股市場見頂回落的領先信號。

對消費股的趨勢推演：無論4月份的“旺季驗證”是低于預期還是超預期，屆時宏觀經濟的前景會基本明朗，未來的不確定性下降，那么消費股的“確定性溢價”也應該會隨之消失，而之后消費股要繼續實現估值提升的難度就很大。我們認為，4月以后消費股的機會將主要來自于ROE有望提升的細分行業的結構性機會(比如在結構性通脹環境中，部分消費品持續漲價有望帶來ROE提升;或者在三四線城市消費升級背景下，部分消費品在三四線城市的需求大幅增加也會帶來ROE提升).

對成長股的趨勢推演：繼續關注“海外映射”和估值具有吸引力的成長股龍頭。此外，未來兩年復合增長率在20%以上，而PEG又小于1的創業板成長龍頭公司也值得關注，如長盈精密、智飛生物、信維通信、鐵漢生態等。